[V차트 분석] 테스나, 시스템 반도체 테스트 "내게 맡겨"

2020년 고성장 위한 증설 진행중

[아이투자 정연빈 연구원]테스나는 2013년 10월 상장한 시스템 반도체 후공정 테스트 회사다. 상장 기간은 상대적으로 짧지만 2002년 설립 이후 줄곧 반도체 업종에서 업력을 쌓았다. 경기도 평택에 본사가 있고 안성에도 웨이퍼 테스트 공장을 뒀다.

시스템 반도체는 메모리 반도체와 달리 다품종 소량생산이 기본이다. 스마트폰이나 PC, 가전 등 각종 디지털 기기에 용도에 맞게 쓰이기 때문이다. 각각의 제품별로 테스트를 자체적으로 진행하려면 대당 3억원~30억원에 달하는 장비를 모두 구축해야 한다. 그래서 삼성전자 같은 종합 반도체 회사들은 시스템 반도체 테스트를 외주로 진행한다. 삼성전자는 지금까지 주로 테스나에 일을 맡겼다.

테스나의 테스트 사업은 크게 웨이퍼와 패키지로 나뉜다. 웨이퍼 테스트는 웨이퍼에 형성된 IC의 전기적 동작여부를 검사해 설계 및 제조사에 수율(100%-불량률, 통과한 제품의 비율)을 통보한다. 그리고 패키지 테스트는 웨이퍼 테스트 통과 후 패키징이 마무리된 제품을 최종 소비자에게 출하하기 전 다시 테스트해 불량품을 가려낸다.

2018년 테스나 매출 비중은 웨이퍼가 90%로 크게 높았지만 2019년 3분기 누적 매출은 패키지 매출이 크게 늘어 전체 22%를 차지했다. 해당 매출액이 151억원으로 전년 동기 50억원의 3배로 증가했다.

[그림] 테스나 사업영역

(자료: 아이투자, 테스나 IR자료)

▷ 2017년부터 가파른 실적 성장.. 주가도 동반 급등

테스나는 2017년부터 매출과 이익이 빠르게 늘었다. 2017년 매출액은 472억원으로 전년 303억 대비 55% 증가했다. 그리고 2018년도 매출이 653억원을 기록해 전년 대비 38% 늘었다. 불과 2년 만에 2배 이상 성장한 셈이다.

그런데 2019년은 성장 속도가 더 빠르다. 2019년 3분기 누적 매출액이 706억원으로 전년 동기 대비 47% 증가다. 이미 지난해 연간 매출도 넘었다. 증권가는 테스나의 2019년 매출을 전년 대비 56% 성장한 1020억원으로 기대한다. 4분기 성장률이 앞선 3분기 누적보다 더 좋단 의미다.

테스나의 최근 빠른 성장은 삼성전자 시스템 반도체 사업 확대와 관련이 깊다. 삼성전자는 작년 4월 2030년 시스템반도체 1위를 목표로 선언하며 사업을 확대 중이다. 이로 인해 시스템 반도체 테스트 물량도 크게 늘었다. 언론보도에 따르면 삼성전자는 이미 주문량이 테스나가 감당할 수 있는 범위를 넘어 다른 회사에도 테스트를 맡긴 것으로 알려졌다.

주가도 테스나의 성장을 반영했다. 테스나의 2018~2019년 주가 상승률은 261%에 달한다. 2018년 38% 상승에 이어 2019년은 무려 163% 급등했다.

[표] 테스나 실적(좌) & 주가.순이익지수(우) 차트


▷ 차입금까지 활용한 대규모 증설 진행 중.. 올해도 고성장 기대 밝혀

테스나 매출은 제조업과 달리 테스트 기술을 가진 연구인력과 테스트 장비가 만든다. 따라서 매출원가에 원재료 및 재고자산 관련 비용은 없고 비용 대부분은 인건비와 감가상각비다. 인력과 장비만 있다면 고객사 주문을 바로 매출로 바꿀 수 있는 구조다.

테스나는 성장에 맞춘 대규모 증설을 진행 중이다. 아래 왼쪽 V차트에서 노란색 유형자산이 2019년 들어 급증한 것을 확인할 수 있다. 2018년 말 638억원에서 2019년 3분기 말 1277억원으로 거의 2배가 됐다. 특히 생산에 직결된 기계장치가 411억원에서 988억원으로 2.4배로 늘었다.

특히 이번 증설은 외부 차입금까지 조달해 진행됐다. 아래 오른쪽 현금흐름 차트를 보면 빨간색 재무활동현금흐름이 2019년 큰 폭의 (+)를 기록했음을 알 수 있다. 파란색 영업활동현금흐름이 (+)를 기록하며 늘고 있음에도 차입금을 더했다. 현재 사업이 잘 되는 가운데 미래 성장을 위해 적극적인 투자를 하는 기업에서 볼 수 있는 차트다.

[표] 테스나 이익축적(좌) & 현금흐름(우) 차트


테스나의 2019년 유형자산 투자는 2020년에 속속 완료될 예정이다. 우선 새로운 공장이 올해 6월 말 신축될 예정이다. 그리고 작년 9월부터 구매했다고 공시한 테스트 장비가 작년 11월부터 올해 3월까지 차례로 입고된다. 테스나 측은 신규 SOC (System on Chip) 및 RF, CIS 관련 증설이라고 목적도 밝혔다.

최근인 작년 12월 26일 보고서를 낸 하나금융투자 김경민 연구원은 최근 수요가 견조한 카메라 이미지 센서(CIS)가 테스나에서 차지하는 매출 비중이 20% 초반이라고 설명했다. 2019년 4분기도 CIS 테스트 가격과 수량이 모두 늘고 있어 테스트 매출도 증가할 거란 분석이다. 여기에 5G 스마트폰이 본격 판매되면 관련된 RF(무선주파수) 관련 칩 수요도 느는데, 테스나 매출의 20% 후반 수준이 RF 테스트 매출로 추정되는 만큼 수혜가 기대된다고 덧붙였다.



3일 종가 기준 테스나의 주가수익배수(PER)는 21.5배, 주가순자산배수(PBR)는 3.77배에 이른다. 자기자본이익률(ROE)은 17.5%다. 지난 2년간 주가가 크게 올라 현재 실적 대비 높은 기대를 받고 있다.

증권가가 예상한 테스나의 2019년 영업이익은 266억원, 올해 영업이익은 461억원이다. 3일 종가 기준 시가총액 3651억원은 2019년 예상 영업이익의 13.7배, 올해 예상 영업이익의 7.9배다. 삼성전자의 시스템 반도체 테스트 외주 확대, 이에 대응한 테스나의 증설 등이 영업이익 성장의 주요 근거다.

다만 삼성전자에 대한 높은 매출 의존도는 투자자가 유의할 점이다. 삼성전자가 시스템 반도체 테스트를 외주로 맡긴다는 정책을 변경하거나 테스트 업체를 바꾸면 테스나 사업에 위협이 될 수 있다. 향후 실적 성장에 대한 기대가 크고 주가에도 반영된 만큼 투자자는 이 부분을 뉴스 등을 통해 계속 확인할 필요가 있다.

한편 테스나는 작년 11월 29일 사모펀드와 최대주주 변경을 수반하는 주식양수도 계약을 체결했다고 공시한 바 있다. 단 해당 계약은 이종도 테스나 대표 및 특수관계인 지분 29.99%를 사모펀드에 매각하는 대신, 매각 대금 중 양도소득세(23%로 추정)를 제외한 대부분을 다시 사모펀드 프로젝트펀드에 출자하는 형태다. 키움증권 한동희 연구원은 이번 계약이 자금조달을 위해 진행됐으며 사실상 경영권 변동은 없다고 파악했다.


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