[V차트 우량주] 진로발효, 안정된 사업과 고배당 매력

[아이투자 김가혜 연구원]진로발효는 소주의 원료인 발효주정과 정제주정을 전문으로 생산하는 업체다. ‘에틸알코올’이라고도 불리는 주정은 곡물을 주재료로 만든 95도 이상의 알코올을 의미한다. 국내에서 생산되는 주정의 90% 가량이 소주의 원료로 사용된다. 따라서 주정의 전체 매출은 소주 시장의 매출 추이와 연관성을 갖는다. 진로 발효는 주정 외에도 알코올 소독제(크린콜) 등을 생산, 판매하고 있다.

▷ 주정 사업의 독특한 유통 구조로 안정적인 매출

2016년 개별 재무제표 기준 연간 매출액은 853억원을 기록했다. 2012년의 연간 매출액(806억원)과 비교하면 2016년 매출액은 5.8% 성장했다. 약간의 등락은 있지만 전체 매출액은 최근 5년간 비슷한 수준이다. 영업이익은 2012년 129억원에서 2014년 194억원까지 2년간 50.4%의 성장을 보였다. 이후 영업이익은 2014년과 비슷하다.



매출액이 유지된 배경은 국내 주정 업체가 갖는 독특한 판매 구조 때문이다. 대한주정판매를 통해 이뤄지는 주정의 유통 과정은 매우 단순한 구조를 갖는다. 진로발효는 생산한 주정을 대한주정판매에 전량 납품하고, 소주제조사는 진로발효가 아닌 대한주정판매로부터 주정을 구입한다.

또한, 주정 가격은 국세청에서 지정한다. 주정의 판매 단가(발효주정 기준)는 2012년 드럼 당 32만4141원에서 2013년 33만8830원으로 인상 후 지금까지 일정하게 유지되고 있다.

[표] 7년간 주정의 판매단가 추이

(자료 : 아이투자, 반기보고서)

이와 같이 유통 구조가 단순한 이유는 소주의 특성때문이다. 소주는 대체재가 존재하지 않아 물가관리품목으로 지정돼, 정부에서 가격과 수요를 관리한다. 또한, 주정 수급의 안정화를 위해 주정 제조도 면허제로 실시되고 있으며, 총 9개의 주정 제조사가 전국에 고르게 분포돼 있다. 진로발효는 최근 3년간(2017년 반기보고서 기준) 16%대의 시장점유율을 유지하고 있다. 같은 기간 경쟁업체인 MH에탄올과 서영주정도 각각 9.4%, 10.2% 가량의 시장점유율을 유지했다.

업체별 점유율이 매년 비슷하기 때문에, 소주 생산량이 크게 변하지 않는 이상 진로발효의 주정 판매량도 일정하게 유지된다. 게다가, 판매 가격도 2013년 이후 변동이 없었기 때문에 진로발효는 매년 800억원대의 안정적인 매출액을 기록하고 있다.

매출이 일정해 이익은 원재료 등 비용 증감에 직접적인 영향을 받는다. 주정 판매가는 일정하지만 주정 원재료는 가격 변동이 큰 편이다. 주정의 주원료는 전분질 원료로 보리, 고구마, 현미, 타피오카 등이다. 원료는 국산 원료와 수입 원료로 나뉘는데 쌀보리, 현미와 같은 국산 원료는 농협 혹은 농림축산식품부를 통해 구매한다. 타피오카는 동남아 일대, 정제주정 원료인 조주정은 중국과 브라질 등지에서 수입한다. 수입 원료의 경우 전량 수입에 의존하기 때문에 환율과 국제 곡물 가격의 변동에 민감하게 영향을 받는다.

▷ 현금 흐름 우수

독특한 판매 구조로 인해 현금흐름도 매우 안정적인 편이다. 주정을 전량 사들이는 대한주정협회가 60일 만기어음으로 매입 대금을 결제하기 때문이다. 진로발효의 매출채권회전일수는 지난 5년간 80일 내외에서 유지되고 있다. 동종 업체인 풍국주정과 창해에탄올 등도 비슷한 수준의 매출채권회전일수를 보인다.

매출채권의 현금 회수가 안정적으로 이뤄진 덕분에 영업이익과 비슷한 규모의 영업현금흐름이 유지된다. 지난 5년간 한 차례도 영업현금흐름이 (-)를 기록한 적이 없다. 진로발효의 주정 사업이 매우 안정적인 비지니스 모델임을 엿볼 수 있다.



▷ '통큰 배당'..벌어들인 돈의 절반을 배당에

진로발효는 대표적인 고배당주로 손꼽힌다. 매년 순이익의 절반을 주주들에게 돌려준 덕분이다. 2016년 배당성향은 51%, 지난 5년간(2012년~2016년) 평균 배당성향은 49%다. 배당성향은 당기순이익 중 배당금 총액이 차지하는 비율이다. 즉, 기업이 영업활동을 통해 남긴 순이익 중 주주에게 직접 돌려주는 몫이 얼마인가를 의미한다.

지난해 진로발효는 1210원의 주당 배당금을 지급했다. 올해도 지난해와 같은 배당금이 유지된다고 가정하면, 6일 종가 3만4150원 대비 배당수익률은 3.5%다.



전일(6일) 종가와 올해 2분기 연환산 실적을 반영한 주가수익배수(PER)는 16.2배, 주가순자산배수(PBR)는 3.08배, 자기자본이익률(ROE)은 18.9%다.


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